“茅臺鎮(zhèn)第二大醬酒”國臺酒和“全國兩大醬酒之一”郎酒的PK打得火熱。摘得“醬酒第二股”的帽子，是面子之爭，也是實力的比拼。國臺不服輸，但不得不服輸。相比于規(guī)模更為龐大、產品結構更具優(yōu)勢的郎酒，國臺身上還帶著諸如全國化受阻、規(guī)模化無能以及一系列財務問題。聚光燈正透視著全身積弊的國臺，上市還只是征戰(zhàn)的開始。

“小”國臺出征

國臺和郎酒，都已經一只腳跨過了資本市場的門檻，“醬酒第二股”花落誰家，仍是個懸念。但在這場爭鋒中，擅長營銷的國臺卻率先有了敗陣之姿。在業(yè)內看來，“醬酒第二股”不過是個花名。只是，在這場爭鋒中，“小”國臺在“大”郎酒的襯托下，顯得卑微了些許。從規(guī)模上看，根據(jù)雙方披露的招股書顯示，郎酒2019年的營收超過80億元，同期國臺還不足20億元。都是和茅臺叫過板的過來人，前者顯然更有底氣。

記者對比醬酒領域發(fā)現(xiàn)，第一梯隊，超過800億元規(guī)模的茅臺早已位至巔峰;第二梯隊的習酒和郎酒，一個百億巨頭，另一個在沖刺百億;只是在第三梯隊，國臺和10億元規(guī)模上下的金沙、釣魚臺、珍酒等有一戰(zhàn)之力。按照業(yè)內30億-50億元評定區(qū)域強勢酒企的標準來看，國臺財務表上的成績，甚至都稱不上強勢。數(shù)據(jù)顯示，2019年，國臺在華中、華南、華北、華東、西南地區(qū)的營收占比分別為27.51%、22.63%、19.92%、12.78%、11.62%。

記者就發(fā)展問題向國臺相關負責人發(fā)去采訪提綱，對方表示已知悉稍后回復。但截至發(fā)稿前，該負責人暫未做出相關回復。

一位不愿具名的業(yè)內人士告訴記者，看似均勻分布的營收來源，背后是國臺酒業(yè)營收分散、缺乏核心市場和核心大單品的表現(xiàn)。其中，收入最高的華中地區(qū)，2019年營收規(guī)模為5億元左右。而包含了國臺大本營貴州的西南地區(qū)營收規(guī)模是所有地區(qū)中最低的，僅為2億元左右。

砸錢換市場難以為繼

國臺雖小，但高端的路子卻走得順溜，甚至還有些野。該公司招股書顯示，國臺的高端產品占比公司總營收的83%，中高端產品的比重也達到了17%。參照零售價500元/500ML及以上的為高端產品、300元/500ML至500元/500ML的為中高端產品的標準，國臺100%的產品零售價都在300元以上。

縱觀市面上傾力打造高端形象的小體量酒企，營銷費用高是大家面臨的統(tǒng)一問題。比如15億元規(guī)模的酒鬼酒銷售費用率高達25%，35億元規(guī)模的水井坊則超過了30%。國臺也避免不了這個問題，2018年、2019年，國臺單單是在廣告費上的花銷就分別達到了6667萬元、1.1億元，同期，該公司的凈利潤規(guī)模分別為2.47億元、3.74億元。記者通過計算得出，近兩年國臺每花1元廣告費就能創(chuàng)造3.7元、3.4元的利潤。顯然，國臺燒錢營銷的效率正在降低。

從整體的銷售費用規(guī)模來看，國臺近三年的花銷分別為1.03億元、2.37億元、4.47億元，幾乎吞噬了全年的凈利潤。2019年，4.47億元的銷售費用甚至超過了3.74億元的凈利潤。中國食品產業(yè)分析師朱丹蓬對記者表示，線下全國化的紅利正在消退，且成本太高、難度太大。目前線上全國化正成為新的關鍵角逐點。

而國臺的渠道主要通過經銷商打開，極大部分沉淀在線下渠道。數(shù)據(jù)顯示，2017-2019年，國臺經銷商數(shù)量從318家增至799家。且其經銷商通過入股的方式與國臺業(yè)績形成深度綁定。但終究難敵利益誘惑，國臺經銷商團隊及市場渠道存在的亂象問題業(yè)內早就傳開。日前，在處罰了近50家經銷商后，國臺又對濟南、青島、杭州等地存在違約銷售行為的數(shù)位經銷商進行了通報及處罰，處罰理由涉及低價銷售、跨區(qū)低價銷售等問題。

大病隱于數(shù)據(jù)

在朱丹蓬看來，由于經銷商體系會直接影響價格體系，而價格體系會直接影響品牌利潤。為了沖擊IPO和布局全國化，國臺在擴大體量的同時，還重新梳理經銷商體系，規(guī)范終端渠道價格，避免IPO的后續(xù)乏力，以形成良性經營循環(huán)。

但實際上，國臺除了暴露于市場的病癥，還有藏于財報中的隱憂。值得關注的是，國臺近年來以高負債形式狂奔的后遺癥已經凸顯出來。數(shù)據(jù)顯示，截至2019年底，公司的有息負債余額為18.17億元，占公司資產總額的37.45%，公司資產負債率(合并)已達到61.1%。而在2017年，這個指標一度摸高至86.71%，這在盈利狀況良好的白酒行業(yè)少見。

高額負債直接進一步侵蝕被銷售費用吃得差不多的凈利潤。記者梳理發(fā)現(xiàn)，受到高額負債的影響，國臺在2017-2019年間共計支付的利息費用就高達3.32億元。另外，上述債務在接下來的2-3年內面臨陸續(xù)到期償還的問題，屆時該公司的現(xiàn)金流、利潤都將承受巨大壓力。

即便如此，國臺“吃大”的野心并未就此作罷。僅在2019年，國臺先后斥資1.05億元、5.26億元進行了兩項并購。前者用于收購國臺集團持有的國臺農業(yè)66.67%的股權，解決釀酒原材料供應問題，后者則用于懷酒酒業(yè)51%的股權及其1.54億元債務。債務重壓之下，擴張的野心難減，這或許就是國臺帶病也得征戰(zhàn)資本市場的原因。上市，只是體弱多病的國臺負重前行的第一步。不過，醬酒熱持續(xù)升溫為整個醬酒市場帶來新一輪的機遇。中原基金董事、執(zhí)行合伙人晉育鋒對記者表示，茅臺催熟了醬酒品類，完成了醬酒認知的普及，而郎酒和國臺的先后上市則是加速器，加速醬酒擴容。