本周白酒板塊大漲，跨年收益空間逐步兌現。進入春節旺季，我們近期緊密跟蹤發貨及動銷，前期基調平穩，高端反饋良好，動銷穩健，繼續觀察節前兩周動銷高峰期變化。確定性品種首選茅臺，當前重點關注五糧液/老窖估值修復機會，繼續推薦區域龍頭今世緣/古井，關注全國化紅利釋放的汾酒買點。

一、渠道調研周周鮮：高端批價堅挺，發貨符合預期

茅臺：飛天茅臺(整箱)2400-2450元，環比持平，近期茅臺與南京金鷹和河南丹尼斯等商超平臺合作落地，經銷商渠道陸續到貨。我們預計茅臺供不應求仍將維持，批價高位堅挺。

五糧液：普五主要地區批價維持在920元左右，經銷商調研反饋，春節前預計到貨30-40%，本周開始的旺季動銷平穩。

國窖：1573批價穩定在780元左右，公司1月10日打款價提至850元，開始停貨挺價。

二、白酒板塊春節旺季專題一：步入旺季動銷期，關注低估值催化機會

本周板塊大漲原因分析：基本面催化預期修復，估值回升收益空間兌現。本周白酒板塊上漲5.53%，古井、今世緣等區域龍頭創下新高，主要系春節打款節奏符合樂觀預期，同時帶動老窖、五糧液、洋河、口子等標的估值明顯。市場經歷四個多月降預期后的估值回落，結合行業主要標的估值與業績的匹配度，預期修復過程中，白酒板塊的跨年收益空間正逐步兌現。

春節發貨及動銷反饋：前期基調平穩，高端反饋良好，仍需觀察節前兩周動銷高峰期變化。本周開始進入白酒春節旺季動銷期，整體看基調良好，高端白酒受益茅臺供需緊張，五糧液及國窖打款及發貨情況良好，目前經銷商出貨量持平略升，但價格同比明顯提升;次高端白酒受競爭加劇影響，企業間分化較大;區域龍頭古井、口子等跟去年節奏持平。

板塊思考：春節行情將重新定調全年預期，重點關注千元價格帶估值修復機會。從近期緊密跟蹤主要酒企春節備貨及前期動銷看，20年春節行業平穩+分化仍將是主基調，春節銷售將重新定調全年預期，分價格帶來看，高端受益價格帶清晰，確定性依然最足，結合當下估值和預期增速，有望繼續迎來估值修復催化。放眼全年維度，茅臺價格空間打開后，五糧液、老窖、青花郎、內參等千元左右品牌在19年均表現出量價齊升，在升級和集中大背景下，20年上半年茅臺供應量繼續緊缺，預計價格高位，留予千元價格帶足夠空間，價格回升具備超預期潛力，因此繼續看好20年千元價格帶量價齊升空間。標的選擇上，確定性品種首選茅臺，當下重點關注千元價格帶五糧液/老窖估值修復機會，繼續推薦區域龍頭今世緣/古井，汾酒處于改革紅利釋放前期，關注價值買點。

三、重點公司草根調研：春節發貨及動銷反饋

貴州茅臺：經銷商一季度配額款已經打完，部分經銷商已經到貨1-2月份配額，預計占20%左右，少數經銷商仍未足額發貨，預計節前陸續到貨，供需持續緊張，批價維持高位。

五糧液：發貨情況正常，目前整體到貨已經30%，預計節前到40%，跟去年節奏類似，本周春節動銷開始，各地情況反饋比較正常，經銷商信心平穩。

瀘州老窖：通過三次提價，1月10日打款價提至850元，促進經銷商打款，預計春節前收款比例在30%以上，重點區域動銷平穩，終端庫存不大，仍需觀察接下來一周密集動銷期。

山西汾酒：1月預計完成全年20-25%回款，節后2-3月完成15%+，一季度完成35%-40%。公司青花發貨速度加快，當前整體動銷平穩。省外青花20批價340-350，青花30批價在540-550，價格整體較為穩定。

洋河股份：公司春節繼續執行控量挺價政策，回款情況比去年同期略有改善(去年省內1月15日之前渠道打款積極性不高，1月15日之后，公司加大了市場補貼和投入，打款才起來)。當前庫存整體良性，海天庫存1.5-2個月，夢系列庫存較低，夢3不到1個月，夢6庫存半個月左右。批價和終端價環比穩定略有提升，當前南京海之藍批價約118元，天之藍260，夢3355-360，夢6 490-500，終端成交價海之藍125-130，天之藍280-300，夢3 380，夢6540。夢6+當前仍處于渠道開發和鋪設階段，終端利潤較高，渠道反饋良好，仍需觀察節前兩周動銷密集期情況。

今世緣：經銷商打款較為積極，預計一季度順利回款35%以上。當前春節貨已發，經銷商庫存偏高，但是動銷較快，預計春節能消化掉大半。今年公司春節促銷政策相對較少，核心產品價格均有所提升，當前對開批價約260-265元，四開批價約390-395元，環比小幅提升。

古井貢酒：公司當前春節回款順利，1月23日是春節扎帳日，3月25日是一季度扎帳日，預計春節前回款比例40%+。當前春節貨已發到經銷商倉庫，經銷商庫存偏高，與去年同期差不多，當前還未進入動銷高峰期，前兩年安徽省內銷售在春節前10天才出現井噴式爆發，預計今年也是如此。

口子窖：公司今年春節打款比往年提前，當前回款比例已完成全年任務30%+，經銷商打款整體較為積極。公司促銷力度比往年多2-3個點，多投的費用主要是在終端店和消費者身上。當前終端已經把貨備好，春節的氛圍還沒有達到頂峰，預計下周開始會進入春節消費高峰。新品初夏和仲秋鋪貨較為順利，渠道利潤高于古8和古16，終端和消費者反饋良好。

四、重點公司跟蹤：恒順經營改善可期，桃李布局機會顯現

恒順醋業：蓄力發展提速，經營改善可期。1月10日恒順召開臨時股東大會，會上新任董事長杭祝鴻總首次亮相，與投資者進行簡短交流。新董事長明確了營銷體系、產品體系、考核體系等關鍵問題的未來方向，整體規劃與當前發展階段契合，期待措施落地為恒順發展提速。當前恒順估值具有安全邊際，在新團隊引領下，預計20年公司銷售增長略有提速，略上調19-20年EPS預期 0.45、0.52(前次0.45、0.5)，上調目標價至18元，暫維持“審慎推薦-A”評級，建議加強對渠道、機制等方面變化的跟蹤。

桃李面包：Q4業績略低于預期，估值回落中尋找布局機會。桃李發布業績快報，Q4收入/業績增長為16/1%，公司反饋，收入增長穩健，業績增速較低，與資產處置收益高基數下回落、轉債利息費用增加、市場費用投入加大均有關系。業績低于我們此前預期，但屬于季度性波動。展望明年，雖然競爭依然激烈，企業處于產能、市場發展的蓄力期，但由于行業成長性較強，公司護城河較深，隨著新一輪股權激勵的逐步落地，員工凝聚力將更加強化，因此我們仍然維持穩健增長的判斷。此前增長預期已經有所回調，估值預期均在低位，建議在股價回落中布局，維持“強烈推薦—A”評級。

五、投資策略：白酒修復仍將演繹，大眾品首選乳業龍頭

白酒板塊：預期逐步修復，當下繼續買入五糧液/老窖低估值修復。我們自12月以來連續發布專題報告，重申年底板塊布局期計劃，結合行業主要標的估值與業績的匹配度，在預期修復過程中，白酒板塊的跨年收益空間正逐步兌現。本周開始進入白酒春節旺季動銷期，整體看基調良好，高端白酒確定性最足，動銷情況穩健，結合當下估值和預期增速，五糧液和老窖有望繼續迎來估值修復催化。投資建議上，確定性品種首選茅臺，重點關注五糧液/老窖估值修復機會，繼續推薦區域龍頭今世緣/古井，汾酒處于改革紅利釋放前期，關注價值買點。

食品板塊：堅守行業龍頭，關注經營改善、提價傳導和股權激勵。繼續首推行業龍頭，組織動能不斷強化，管理邊界延伸，企業護城河仍在拓寬，繼續推薦伊利、海天、中國飛鶴等。其次，建議三條主線把握個股機會，一是管理經營改善品種，關注恒順;二是低預期、低估值底部修復品種，關注榨菜、桃李、中炬，三是關注股權激勵帶來的改善機會，關注好想你、安井、青啤、安琪等。

風險提示：終端需求疲軟、行業競爭加劇、成本端超預期上漲、稅率提升