行業(yè)概況-增速放緩、集中度低：

估計(jì)中國(guó)白酒行業(yè)報(bào)表審計(jì)口徑收入 2 20 0 億左右，實(shí)際銷量6 0 0 萬(wàn)噸左右 ( 2 01 3 年 ) 。估計(jì) 2 01 4 年行業(yè)實(shí)際營(yíng)收出現(xiàn)下降，預(yù)計(jì) 2015 年有望恢復(fù)小幅增長(zhǎng)，不過(guò)高速增長(zhǎng)期已經(jīng)過(guò)去，預(yù)計(jì) 2015-2017年行業(yè)年均實(shí)際營(yíng)收增5-10% 。對(duì)比國(guó)際烈性酒和同為大酒種的中國(guó)啤酒，中國(guó)白酒市場(chǎng)集中度不高，仍有提升空間。并購(gòu)動(dòng)機(jī)-原因多樣，協(xié)同效應(yīng)最重要。根據(jù)產(chǎn)業(yè)組織特征，我們認(rèn)為白酒并購(gòu)大致分為三類：橫向并購(gòu)、縱向并購(gòu)、混合并購(gòu)。橫向并購(gòu)的動(dòng)機(jī)包括：協(xié)同效應(yīng) (包括能力復(fù)制和減少競(jìng)爭(zhēng)) 、規(guī)模需求、市值管理、提高現(xiàn)金效率，洋河并購(gòu)雙溝是國(guó)內(nèi)白酒橫向并購(gòu)的成功案例。過(guò)去混合并購(gòu)相對(duì)較多，預(yù)計(jì)未來(lái)橫向并購(gòu)有望成為主流。預(yù)計(jì) 15-16 年白酒行業(yè)的并購(gòu)動(dòng)作有望提速，主要考慮行業(yè)環(huán)境發(fā)生了兩個(gè)變化：行業(yè)增速放緩; 國(guó)企改革加速。

白酒并購(gòu)潛在買方和標(biāo)的：

( 1 ) 潛在并購(gòu)買方，根據(jù)橫向并購(gòu)的動(dòng)機(jī)，我們判斷上市公司最可能對(duì)外收購(gòu)，現(xiàn)金充裕的一線白酒2015 年可能都會(huì)有并購(gòu)動(dòng)作。 省內(nèi)龍頭企業(yè)成為并購(gòu)買方的可能性較大， 其中市占率較低的龍頭企業(yè)發(fā)起并購(gòu)的價(jià)值更大。混合并購(gòu)方面，大型食品企業(yè)，包括中糧、 娃哈哈都存在持續(xù)并購(gòu)白酒企業(yè)的可能性。

(2 ) 潛在并購(gòu)標(biāo)的。大型白酒非上市公司或歷史品牌基因強(qiáng)的企業(yè)需重點(diǎn)關(guān)注，若成為并購(gòu)標(biāo)的，價(jià)值較大。五屆評(píng)酒會(huì)獲金獎(jiǎng)白酒的歷史品牌基因最好。

未來(lái)重要并購(gòu)機(jī)會(huì)猜想：

(1 ) 區(qū)域整合的可能性最大，包括：老白干酒與板城酒業(yè)、山莊集團(tuán); 古井貢酒與口子酒業(yè)、迎駕貢酒、金種子酒; 若郎酒被并購(gòu)， 瀘州老窖成為買方的機(jī)會(huì)較大; 稻花香和白云邊。

(2 ) 大型平臺(tái)型白酒集團(tuán)持續(xù)對(duì)外并購(gòu)。洋河 ( 蘇酒集團(tuán) )、茅臺(tái)集團(tuán)、五糧液三家憑借巨大的資金優(yōu)勢(shì)，有可能成為大型平臺(tái)型白酒集團(tuán)持續(xù)對(duì)外開展并購(gòu)，其中五糧液的并購(gòu)意愿較強(qiáng)，洋河的成功概率相對(duì)更高。

投資建議：

從并購(gòu)的角度分析，白酒上市公司中，我們最看好市值管理動(dòng)力足的老白干酒和整合效果明顯的古井貢酒，關(guān)注現(xiàn)金充裕的一線白酒，特別是并購(gòu)意愿強(qiáng)烈的五糧液和能力優(yōu)秀的洋河股份。