核心觀點

高端酒需求堅挺、批價穩(wěn)定，庫存水平合理。近期我們訪問了華東、西南等地區(qū)的白酒經(jīng)銷商，高端酒中，飛天茅臺需求剛性、批價2350-2400元，環(huán)比有所上漲，渠道庫存多在0.5-1個月;普五批價小幅上行至920-930元，渠道庫存1-1.5個月，隨著終端需求改善+廠商嚴(yán)控發(fā)貨，預(yù)計后續(xù)批價仍有上漲空間;國窖批價維持800元左右，需求穩(wěn)步復(fù)蘇，5月公司恢復(fù)配額、部分經(jīng)銷商近期將完成打款。區(qū)域酒動銷復(fù)蘇，庫存去化后逐漸回落，看好后續(xù)反彈。

根據(jù)經(jīng)銷商反饋，江蘇、安徽等地城市白酒動銷率恢復(fù)至5成以上，鄉(xiāng)鎮(zhèn)恢復(fù)比率更高。洋河、今世緣、古井、口子、汾酒、水井等核心單品近期批價基本穩(wěn)定，大部分廠商均重視庫存去化，終端動銷改善帶動庫存水平下移。

酒企分化復(fù)蘇，機(jī)遇挑戰(zhàn)并存。我們認(rèn)為從今年白酒板塊一季報可以看到以下幾個亮點：1)雖然次高端出現(xiàn)下滑，但高端酒業(yè)績堅挺，高端酒在黑天鵝事件中的韌性得以驗證;2)一線名酒集中度持續(xù)提升，大體量的茅臺、五糧液收入利潤增速仍在雙位數(shù)以上;3)白酒結(jié)構(gòu)升級趨勢延續(xù)，疫情沖擊下名酒毛利率提升，高檔酒仍是好生意;4)預(yù)收款降低，計劃柔性考核。回款受疫情影響有所滯后，白酒預(yù)收款整體下滑，庫存去化后更加合理良性，酒企以時間換空間;5)業(yè)績穩(wěn)健及具備全國化增長潛力的品種仍有望獲得青睞。與此同時，一季報背后隱藏的風(fēng)險在于部分區(qū)域小酒掉隊的可能性。

最后，在選股邏輯上，我們認(rèn)為需緊握業(yè)績穩(wěn)健性和復(fù)蘇速度兩條線。從業(yè)績穩(wěn)健性的維度看，推薦高端酒和部分年度增長目標(biāo)設(shè)定較高的品種。我們梳理了主要白酒企業(yè)年報中披露的2020年經(jīng)營規(guī)劃，其中茅臺、五糧液、汾酒、今世緣、古井目標(biāo)積極，面對疫情的負(fù)面影響彰顯出較充足的信心，仍規(guī)劃雙位數(shù)以上的收入增長;洋河、水井力爭收入保平，目標(biāo)穩(wěn)健合理;老窖、口子雖沒有設(shè)置量化指標(biāo)，但仍將積極應(yīng)對行業(yè)競爭，力爭市場份額提升。在復(fù)蘇速度的維度上，從地域看，考慮到疫情的輕重程度，目前動銷端的復(fù)蘇和消費(fèi)回補(bǔ)呈現(xiàn)西南→中部→東部的趨勢。從消費(fèi)場景看，白酒復(fù)蘇出現(xiàn)團(tuán)購→零售→宴會的趨勢。此外，在左側(cè)品種方面，建議關(guān)注洋河的復(fù)蘇機(jī)會。

投資建議與投資標(biāo)的

由于流動性寬松、整體通脹預(yù)期存在，加上兩會臨近可能帶來刺激計劃的預(yù)期，可選消費(fèi)中有正增速的品種有望繼續(xù)拉升估值，白酒板塊有持續(xù)上行的動力。增值稅率降低+提價+結(jié)構(gòu)升級三重催化下帶來了一波次高端及區(qū)域酒企的盛宴，站在目前時點，我們優(yōu)先推薦：①擁有短期增速穩(wěn)健性的品種，如貴州茅臺(600519，買入)、五糧液(000858，買入);②有望出現(xiàn)消費(fèi)回補(bǔ)的品種如瀘州老窖(000568，買入)、今世緣(603369，買入)、古井貢酒(000596，買入)、山西汾酒(600809，買入)，此外也建議關(guān)注左側(cè)品種洋河股份(002304，買入)的復(fù)蘇機(jī)會。