核心觀點(diǎn):渠道走訪顯示,公司省內(nèi)外市場均在發(fā)生積極變化,特別是省外擴(kuò)張在優(yōu)化中堅實(shí)推進(jìn)。放眼未來2-3年,我們認(rèn)為古井依舊是二三線白酒中成長路徑最為清晰的酒企,看好雙名酒戰(zhàn)略不斷升級驅(qū)動公司加速增長,銷售費(fèi)用率平穩(wěn)趨勢下利潤端有望更快增長,繼續(xù)重點(diǎn)推薦。

省內(nèi)市場:8年進(jìn)入放量階段,未來3年200元價位有望爆發(fā)增長。徽酒消費(fèi)升級速度全國領(lǐng)先,我們認(rèn)為未來3年省內(nèi)白酒主流價位將由120-150元提升至200元以上,該價位段充分受益的古井8年已進(jìn)入放量階段,我們認(rèn)為上半年其省內(nèi)增速超過40%,保守估計未來3年古井8年有1.5倍增長空間,公司盈利能力有望持續(xù)提升。

省外市場:加速管理輸出,雙名酒戰(zhàn)略全面升級。1)河南:受益大眾消費(fèi)升級今年河南市場低端酒出現(xiàn)明顯下滑,公司積極調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)聚焦年份原漿幸福版,百元價位產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)快速增長,我們認(rèn)為今年上半年河南收入基本持平。近期公司重新劃分區(qū)域,將豫皖交界的商丘沿線三市劃分至安徽分管,充分發(fā)揮大本營造血功能,新省區(qū)將主攻以鄭州為核心的金三角市場,我們認(rèn)為在結(jié)構(gòu)升級和區(qū)域突破強(qiáng)化下未來河南收入有望加快增長。2)湖北:2016年黃鶴樓內(nèi)部體系調(diào)整到位,古井管理輸出彌補(bǔ)老名酒渠道短板,2017年起黃鶴樓進(jìn)入業(yè)績兌現(xiàn)期。渠道走訪顯示,公司在繼續(xù)加大對黃鶴樓在銷售人才方面的支持力度,且安徽及河南市場開始通過團(tuán)購渠道助力銷售,管理層對完成業(yè)績承諾信心十足,我們認(rèn)為全年收入有望超越8.05億元(含稅),樂觀預(yù)期可做到9-10億元(含稅)。

短期市場份額為先,中長期費(fèi)用率趨穩(wěn)。我們認(rèn)為古井處于爬坡期,高費(fèi)用投入拉升品牌力利于省外擴(kuò)張,冠名央視春晚效果正在逐步顯現(xiàn)。目前公司銷售費(fèi)用率已高達(dá)30%以上,我們認(rèn)為未來費(fèi)用投放將與收入相匹配,費(fèi)用率有望趨于平穩(wěn)。若公司激勵機(jī)制出現(xiàn)優(yōu)化,費(fèi)用率有望下行。

投資建議:目標(biāo)價62.5元,維持“買入”評級,繼續(xù)重點(diǎn)推薦。我們調(diào)整盈利預(yù)測,預(yù)計2017-2019年公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入72.43、88.37、106.79億元,同比增長20.37%、22.01%、20.85%;實(shí)現(xiàn)凈利潤10.14、12.58、15.81億元,同比增長22.22%、24.02%、25.70%,對應(yīng)2017-19年的EPS分別為2.01、2.50、3.14元。給予12個月目標(biāo)價62.5元,對應(yīng)2018年25xPE,維持“買入”評級。

風(fēng)險提示:三公消費(fèi)限制力度繼續(xù)加大、中高端酒動銷不及預(yù)期、食品安全事件風(fēng)險