投資要點

周觀點：白酒方面，百元以下三線酒中報業(yè)績環(huán)比下滑，我們認(rèn)為這側(cè)面反映行業(yè)分化成長趨勢愈加凸顯，消費結(jié)構(gòu)變化逐步引導(dǎo)市場回歸名酒消費趨勢亦在逐步強化;近期公款消費排查力度較往年有所加大，考慮到政務(wù)消費基數(shù)較小，我們預(yù)計整體影響有限，目前白酒行業(yè)仍處于景氣度上行周期，名酒扎實基本面可提供良好業(yè)績保證，若短期板塊受此影響出現(xiàn)明顯回調(diào)建議積極配置，繼續(xù)重點推薦貴州茅臺、五糧液、瀘州老窖、山西汾酒、古井貢酒、口子窖等。食品方面，調(diào)味品行業(yè)仍處于成長期，三季度龍頭動銷持續(xù)超預(yù)期，繼續(xù)強推中炬、海天。整體來看，白酒估值提升對食品板塊的示范效應(yīng)逐步體現(xiàn)，建議聚焦子行業(yè)趨勢向好的龍頭品種，重點推薦中炬高新、海天味業(yè)、伊利股份;其他細(xì)分子行業(yè)龍頭，推薦金禾實業(yè)、安琪酵母、西王食品、H&H 國際控股。

白酒觀點更新：行業(yè)分化成長趨勢愈加凸顯，公款消費排查力度超預(yù)期，若短期板塊明顯回調(diào)建議積極配置。本周三線白酒迎駕、順鑫中報相繼披露，整體表現(xiàn)一般，二季度收入增速均環(huán)比下滑，白酒主業(yè)收入增速均不到10%，預(yù)收賬款亦是環(huán)比下降，這與高端酒和次高端酒中報普遍加速增長趨勢形成鮮明對比，我們認(rèn)為白酒行業(yè)分化成長邏輯在持續(xù)強化，消費結(jié)構(gòu)變化在逐步引導(dǎo)市場回歸名酒消費。近期各地陸續(xù)開展公款消費高檔白酒整治工作，與去年相比，今年整體排查力度有所加大，當(dāng)前高檔酒一批價保持穩(wěn)定，我們認(rèn)為后續(xù)消費或受到一定影響，考慮到目前政務(wù)消費占比較低，預(yù)計影響力度有限。我們認(rèn)為目前白酒行業(yè)仍處于景氣度上行周期，名酒扎實基本面提供良好業(yè)績保證，繼續(xù)看好名酒加速增長趨勢下一二線龍頭酒企的投資機(jī)會，若短期白酒板塊受上述因素影響出現(xiàn)明顯回調(diào)，建議積極配置。

解讀白酒公款消費排查事件：政務(wù)消費基數(shù)較低，整體影響有限。近期各地方政府機(jī)關(guān)單位陸續(xù)發(fā)布《關(guān)于開展違規(guī)公款購買消費高檔白酒問題集中排查整治的工作方案》，部分地區(qū)對公款消費煙酒等均有限制，回顧近三年相關(guān)整治工作，我們認(rèn)為今年整體排查力度有所加強。從技術(shù)角度來看，今年金稅三期納稅報稅系統(tǒng)正式上線，其大數(shù)據(jù)評估與云計算能力明顯提升，我們認(rèn)為該系統(tǒng)客觀上為本次排查工作提供了強力技術(shù)支撐，公款消費的去向更加清晰化和公開化。自2012 年八項規(guī)定出臺以來，三公消費受到明顯限制，且信息越來越透明的時代，違規(guī)公款消費的風(fēng)險成本大幅提高，白酒行業(yè)消費結(jié)構(gòu)亦出現(xiàn)明顯轉(zhuǎn)變，我們認(rèn)為當(dāng)前主流酒企的政務(wù)消費占比基本在5%以下，商務(wù)和個人消費占據(jù)主導(dǎo)地位。渠道走訪顯示，目前高檔酒一批價仍舊保持穩(wěn)定，我們認(rèn)為本次廣泛排查工作可能會對后續(xù)高檔酒消費產(chǎn)生一定影響，但整體影響力度有限。

貴州茅臺：大幅提升線上銷售比例，穩(wěn)價策略持續(xù)加碼。根據(jù)茅臺時空顯示，近期公司下發(fā)《關(guān)于全面啟動茅臺云商平臺的通知》，各專賣店、特約經(jīng)銷商、自營公司須將30%以上的年度未執(zhí)行合同量通過云商平臺銷售，飛天茅臺零售價一律以1299 元銷售，執(zhí)行不到位的云商網(wǎng)點將按比例扣減2018 年茅臺酒合同計劃。二季度以來公司穩(wěn)價策略不斷出臺，渠道價格仍舊強勢上行，我們認(rèn)為核心在于未解決供需不平衡問題，且較強投資屬性并未受到抑制，本次云商平臺政策實施后，按照1299 元的茅臺酒供應(yīng)量將會明顯提升，預(yù)計價格加速上漲趨勢將得到緩解，我們認(rèn)為茅臺酒價格穩(wěn)步上行對廠家、消費者乃至整個白酒行業(yè)的發(fā)展都是有利的風(fēng)向標(biāo)。根據(jù)渠道反饋，目前飛天茅臺主流一批價仍維持在1500 元左右，7 月訂單已開始發(fā)貨，我們預(yù)計在旺季加大供應(yīng)量和強化穩(wěn)價措施作用下后續(xù)批價將會放緩上漲節(jié)奏實現(xiàn)穩(wěn)中有升。考慮年內(nèi)可預(yù)期的批價水平，我們認(rèn)為飛天茅臺已具備充分的提價基礎(chǔ)，若明年提價落地將有望驅(qū)動業(yè)績加速增長，綜合供需格局來看我們認(rèn)為未來3 年茅臺收入復(fù)合增速可達(dá)20%以上。

山西汾酒：國改進(jìn)度有待加快，業(yè)績有望持續(xù)超預(yù)期。山西汾酒是我們的核心持續(xù)推薦標(biāo)的，我們在2016 年12 月12 日發(fā)布深度報告《調(diào)整結(jié)束，加碼成長》重點推薦山西汾酒，2017 年以來又以多篇公司和行業(yè)跟蹤報告持續(xù)重點推薦。我們看好公司的核心邏輯在于次高端酒的高景氣度和公司國改釋放的充足改善空間，目前次高端酒行業(yè)邏輯依舊順暢，近期國改氛圍明顯升溫，聯(lián)通改革引領(lǐng)央企混改進(jìn)程，下半年十九大到來之際地方國改進(jìn)程有望加速突破，汾酒作為山西省國改排頭兵亦有望加快改革步伐。從公司激勵舉措來看，年度超額完成目標(biāo)對應(yīng)的配套現(xiàn)金獎勵機(jī)制將會強化業(yè)績釋放動力，我們認(rèn)為改革大力推動下公司內(nèi)部經(jīng)營活力將不斷得到激發(fā)，業(yè)績增長提速亦會隨之到來。

調(diào)味品：行業(yè)仍處于成長期，龍頭動銷持續(xù)超預(yù)期，繼續(xù)強推中炬、海天。今年2 月底以來，我們重點推薦龍頭海天味業(yè)，核心邏輯是調(diào)味品行業(yè)仍有10%的增速，且龍頭定價權(quán)僅次于白酒，公司提價后可增厚利潤，后續(xù)業(yè)績有望不斷超預(yù)期，一季報和中報情況亦得到相應(yīng)體現(xiàn)。

近期渠道走訪顯示，中炬和海天渠道動銷繼續(xù)超預(yù)期，具體來看：1)中炬高新：上半年提價后渠道盈利能力得到改善，經(jīng)銷商積極性明顯提高，我們預(yù)計7 月收入增速在35%以上，且公司代理問題有望理順，市場擔(dān)憂的前海潛在減持風(fēng)險亦在逐步消除。2)海天味業(yè)：公司民營機(jī)制優(yōu)勢突出，規(guī)模效應(yīng)顯著，年初核心產(chǎn)品提價后進(jìn)一步提升整體盈利能力，三季度以來渠道動銷強勁，我們預(yù)計7 月公司收入增速超過20%，長期來看龍頭市占率提升空間充足，理應(yīng)享受一定估值溢價。

投資策略：白酒首選茅臺、五糧液、老窖、汾酒、古井、口子窖，啤酒聚焦重啤，食品優(yōu)配中炬、海天、伊利、金禾、安琪、西王，港股配置H&H 國際控股。白酒方面，行業(yè)分化成長邏輯持續(xù)強化，繼續(xù)重點推薦茅臺、五糧液、老窖、汾酒、古井、口子窖、洋河、水井坊等，積極關(guān)注沱牌、酒鬼;食品方面，聚焦行業(yè)趨勢向好的龍頭，推薦中炬、海天、伊利、金禾、安琪、西王、H&H 國際控股(1112.HK)。

2017 年8 月推薦組合：山西汾酒、貴州茅臺、古井貢酒、海天味業(yè)。

當(dāng)月內(nèi)四者漲幅分別為8.74%、1.75%、-2.42%、7.90%，組合收益率為3.99%，同期上證綜指漲幅為-0.13%，組合跑贏上證綜指4.12%。

風(fēng)險提示：三公消費限制力度加大、消費升級不及預(yù)期、食品安全。