啤酒江湖史:群雄逐鹿→跑馬圈地→結(jié)構(gòu)升級(jí)。

中國啤酒行業(yè)興起于改革開放，經(jīng)歷了行業(yè)紅利期、兼并整合期，目前處于結(jié)構(gòu)升級(jí)期，未來看點(diǎn)在于區(qū)域集中度高的龍頭收割份額紅利和消費(fèi)升級(jí)背景下產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的持續(xù)升級(jí)。

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▌借美日之鑒

對(duì)標(biāo)美日30年結(jié)構(gòu)升級(jí)和格局衍變歷史，我們測算中國啤酒行業(yè)未來5年收入CAGR≈4.5%，凈利潤C(jī)AGR≈19%。

1) 結(jié)構(gòu)升級(jí)打開毛利率提升通道:

美、英、德等人均啤酒消費(fèi)在1980年前后已見頂，此后行業(yè)增量主要依靠結(jié)構(gòu)升級(jí);從美國、日本啤酒巨頭成長史看，百威、麒麟通過結(jié)構(gòu)升級(jí)均實(shí)現(xiàn)30年毛利率提升約25pct，年化提升接近1pct/年。

2) 格局決定盈利:

全球各國TOP1啤酒企業(yè)的領(lǐng)先優(yōu)勢大小與盈利性顯著正相關(guān)。成熟啤酒市場中，以巴西為代表的單寡頭市場中頭部公司百威EBITDA率可達(dá)50%，雙寡頭市場美國TOP1、2份額差約為17%，雙寡頭日本TOP1、2份額差約為7%導(dǎo)致頭部公司EBITDA率≈15%;格局不同將帶來SG&A率分化，進(jìn)一步復(fù)盤美、日，30年間美日兩國頭部公司百威、麒麟的SG&A率分別增長10pct、18pct，由此帶來盈利分化。

3) 反觀中國:

結(jié)構(gòu)升級(jí)驅(qū)動(dòng)毛利率提升+競爭格局優(yōu)化關(guān)廠加速下S,G&A率改善，我們預(yù)測中性假設(shè)下，啤酒行業(yè)未來5年收入CAGR≈4.5%，凈利潤C(jī)AGR≈19%。結(jié)構(gòu)升級(jí)帶來行業(yè)紅利，而競爭格局決定的是紅利何時(shí)、何地、由誰瓜分。