順鑫農(nóng)業(yè)公司成功創(chuàng)新牛欄山陳釀品牌新品類(lèi)。陳釀系列具備威士忌和濃香白酒結(jié)合的優(yōu)質(zhì)口感，同時(shí)具備低成本高品質(zhì)高毛利率特點(diǎn)，2015 年預(yù)計(jì)銷(xiāo)量超過(guò)12 萬(wàn)噸，規(guī)模和成本領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)明確。

公司通過(guò)高純度糧食酒精+創(chuàng)新調(diào)兌工藝形成了創(chuàng)新的濃香酒品質(zhì)，解決了傳統(tǒng)低端白酒低品質(zhì)低毛利率的商業(yè)模式難題，具備顛覆性的商業(yè)價(jià)值。

公司牛欄山陳釀和百年牛欄山兩大品牌正在快速全國(guó)化。2015 年省外增長(zhǎng)貢獻(xiàn)率超過(guò)71%，這一比例還將快速上升。2015 年北京以外市場(chǎng)營(yíng)收只有27 億元，除河北等地，各地市場(chǎng)均屬于低基數(shù)高成長(zhǎng)。

公司銷(xiāo)量提升空間和盈利能力提升空間被顯著低估。公司已經(jīng)搭建了從15~30 元陳釀系列三款光瓶酒產(chǎn)品和100 元的百年牛欄山品牌，兩大品牌占比低端酒1000 萬(wàn)噸市場(chǎng)的1.2%，進(jìn)一步整合空間極大。

2015 年白酒銷(xiāo)量達(dá)到31 萬(wàn)噸，營(yíng)收預(yù)計(jì)49 億元，到2020 年有望達(dá)到100 億元白酒業(yè)務(wù)營(yíng)收，毛利率有望在2020 年達(dá)到62%，凈利率預(yù)期可以達(dá)到15~20%，2020 年達(dá)到15~20 億凈利潤(rùn)。

財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)

預(yù)期公司2016/2017 年綜合營(yíng)收100 億和108 億元，其中白酒業(yè)務(wù)營(yíng)收58 和68 億元。歸屬凈利5.11 億和6.93 億，如果非酒肉資產(chǎn)全部剝離，財(cái)務(wù)費(fèi)用保守估計(jì)為零，預(yù)計(jì)公司凈利達(dá)到6.07 和7.79 億元。

估值與建議

給予順鑫農(nóng)業(yè)公司2016 年目標(biāo)價(jià)30.6 元，在非酒肉資產(chǎn)剝離后的盈利假設(shè)下，對(duì)應(yīng)2016/2017 年28.7/22.4 倍P/E，首次覆蓋給予“推薦”評(píng)級(jí)。

174.4 億元目標(biāo)市值對(duì)應(yīng)2016 年白酒主業(yè)P/S 3 倍，仍然低于行業(yè)平均4.2 倍P/S 估值水平。

風(fēng)險(xiǎn)

如果2016 年房地產(chǎn)和肉制品業(yè)務(wù)虧損較大，盈利將不達(dá)預(yù)期。